Manuel Bengolea: El Ipsa en 2010, gracias Banco Central
Aug. 09 , 2010
Muchos me han preguntado qué opino del rendimiento en lo que va del año de las acciones chilenas. Mi respuesta es que dicho rendimiento es sorprendente e injustificado. Esto último se basa en la comparación de la valorización de las acciones chilenas con las del resto del mundo, donde el Ipsa supera ampliamente tanto a los índices de mercados desarrollados, como a los emergentes. En efecto, la Bolsa chilena está a 22 veces su utilidad, mientras que el mismo indicador en Europa y EE.UU., se ubica en 15 veces. Ahora, si efectuamos la comparación de valorizaciones con países como China, Brasil u otras economías emergentes, la diferencia también es significativa, pues en el caso de éstos la razón precio/utilidad (P/U) fluctúa entre las 14 y 16 veces.
Con una valorización de 22 veces las ganancias, la información que se infiere es que las utilidades aumentarían en forma consistente a razón de dos dígitos anuales por muchos años más. Por una parte, cerca de la mitad de la Bolsa la componen empresas del sector commodities y el sector servicios de utilidad pública. Las primeras son reconocidas por su carácter cíclico, así es que suponer que las utilidades crecerán ininterrumpidamente es erróneo. Las otras, crecen con suerte al ritmo de la economía, por lo tanto, en el mejor de los casos las ganancias aumentarían igual que el PGB más la inflación, esto es a un dígito. Así, si en la mitad de las empresas las ganancias crecerían a tasas de un dígito, ¿cuánto tendría que crecer la otra mitad para que el promedio sea de dos dígitos? Por lo tanto, justificar la diferencia de las valorizaciones por el ritmo de crecimiento futuro de las ganancias corporativas de nuestras empresas es temerario.
¿Será que Chile es un país de poco riesgo? A pesar de que nuestra economía ocupa, entre las emergentes, un lugar de privilegio, y que sus cuentas fiscales son la envidia de los países desarrollados, creo que no es razón suficiente para explicar la brecha en valorizaciones. Para nadie es noticia que los inversionistas extranjeros han movilizado cantidades significativas de recursos a nuestro país. Pero esto también es una realidad en otros países emergentes, latinos y asiáticos, sin embargo, en estos últimos las valorizaciones son normales. ¿Qué es lo que mantiene esta brecha entonces? Creo que el exceso de liquidez podría ser una de las principales causas de la sobrevalorización de la Bolsa chilena. La tasa de política monetaria (TPM) del Banco Central sigue siendo, en comparación con otros países, una de las más expansivas.
Pensar que el exceso de liquidez se mantendrá por mucho tiempo más resulta tan pueril como creer en el Viejo Pascuero. El Banco Central va a sorprender al mercado subiendo las tasas más rápido de lo que éste piensa, pues la intensidad de la actividad está comenzando a producir alza de precios, de hecho, por segundo trimestre consecutivo varias de las empresas del sector consumo han sido capaces de subir los precios más que la inflación. Los precios de la electricidad van a subir a causa de La Niña, el petróleo sigue escalando, los alimentos con las heladas para qué hablar, el Transantiago, y así suma y sigue. ¿Cómo controlará el Central el exceso de inflación que se nos viene, si no subiendo las tasas de interés?
Por otra parte, la preferencia de los inversionistas externos por Chile, y otros emergentes, se debe a que las economías desarrolladas no tienen mucho que ofrecer, hasta ahora. Sin embargo, en cuanto la incertidumbre de la doble caída y los desarreglos fiscales amaine, los inversionistas retornarán a las economías desarrolladas, sobretodo a las que saldrán fortalecidas de esta crisis, como EE.UU., Alemania e Inglaterra, y con ratios P/U alrededor de 13 veces, la movilización podría ser acelerada.
La realidad, inexorablemente, va a llegar a nuestra Bolsa, sólo falta un catalizador y éste podría ser, ya sea un incremento no esperado en inflación, o una declaración del Banco Central referente a alzas no esperadas en la TPM. Cuando esto comience a visualizarse, muchos se cuestionarán por qué comprar acciones de empresas forestales chilenas, por ejemplo, que se transan a 34 veces su utilidad, si pueden invertir en títulos de empresas brasileñas, americanas, canadienses, japonesas, finlandesas y suecas, que se transan a razones P/U significativamente menores. En un mundo globalizado como el actual, en este tipo de industria, al menos, no debiesen existir diferencias. La pregunta relevante es qué va a suceder cuando comience el ajuste: ¿Subirán las empresas extranjeras o bajarán las chilenas? Creo que la actividad económica mundial va hacia arriba, así es que lo más probable es que el precio de las acciones de empresas extranjeras aumenten hasta equiparar la valorización de las chilenas.
Director ejecutivo de Wac Research
Columna aparecida en la sección de Negocios, el lunes 09 de agosto.
